“现在的房地产很难再出现像过(guò)去十年的系统性行情(qíng)。”思睿集团合伙人、首席经(jīng)济学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房地产行(xíng)业分化(huà)的愈加明显，让机构和投资者(zhě)的关注(zhù)度(dù)从板块向单个标的转(zhuǎn)移。上海利檀投资(zī)董事长陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业(yè)来看，无论是业(yè)绩，还是(shì)估(gū)值(zhí)，房地(dì)产都已经(jīng)双杀到了最底(dǐ)部，而且(qiě)是反复地杀到(dào)了底(dǐ)部，再(zài)往下的空间(jiān)已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那(nà)么如何寻找房(fáng)地产个股(gǔ)的阿(ā)尔(ěr)法呢？

　　洪(hóng)灏提醒(xǐng)，在房地产赛道中进行选择(zé)，需要非(fēi)常小心，避免(miǎn)选(xuǎn)了半天(tiān)，标的公司出现爆雷的情(qíng)况(kuàng)。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满足(zú)以(yǐ)下三个基(jī)准：有(yǒu)大的国资背(bèi)景的、杠杆率较低(dī)的、此前(qián)没有踩过红线的(de)。

　　他还表示(shì)，如(rú)果关注(zhù)一下今年房地产的开发(fā)资金来(lái)源，可(kě)以发现，其实银行(xíng)的信贷倾(qīng)向(xiàng)是(shì)不太愿意给(gěi)房(fáng)企贷款的(de)，房(fáng)企的主(zhǔ)要资金来源来自新(xīn)盘的销售。但(dàn)今年新房(fáng)的销售情况相(xiāng)较一(yī)般。再关注一(yī)下，哪(nǎ)些房企能从银行拿到钱，其实主要还是那些有国企背景的房企，民营房(fáng)企(qǐ)相对比(bǐ)较困难，所以整(zhěng)个行业出现了一个很(hěn)明(míng)显的分化，无论是(shì)在销售，还是(shì)融资等各(gè)个方(fāng)面都非常明(míng)显。现在有国(guó)资背景的房企在资(zī)本市场表现(xiàn)相对较好，但没有国资背景(jǐng)的民(mín)营房(fáng)企股价大多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，在(zài)房(fáng)地产行业(yè)内(nèi)，我(wǒ)们的逻(luó)辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如何挖掘(jué)，我们会(huì)特别重视(shì)企业的成本优势，更具体一点，就是它的(de)净(jìng)借贷水平（净负债率）是(shì)不是行业内的最低水平；利润率是(shì)不是行业(yè)内最(zuì)高的；融资成(chéng)本是(shì)否(fǒu)是行业内(nèi)最低的；建(jiàn)安成本(běn)是否也是业内最(zuì)低的；这些都(dōu)是我们看重的一(yī)家房企的综合成本。

　　需(xū)要注(zhù)意的是，能够同时满足上述条件的房企并(bìng)不多。即便是在国(guó)央企中，仍有部分房(fáng)企出现了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况(kuàng)，且有(yǒu)逐渐恶化的趋(qū)势。以A股为例，《红(hóng)周刊(kān)》根据Wind数据整(zhěng)理发现(xiàn)，截至(zhì)2022年末，天房(fáng)发(fā)展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产、西藏城(chéng)投、中(zhōng)交地产、中国武夷等国央企“三道红(hóng)线”全(quá46oz爆米花多大万达影城 爆米花会吃胖吗n)踩。

　　除此之外，城(chéng)建(jiàn)发展(zhǎn)、京投(tóu)发展、光明地产、云南城(chéng)投、首(shǒu)开股份、珠江股份、城投控股(gǔ)等国央企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩(kuò)张(zhāng)房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即便是有着(zhe)较稳健特色的国(guó)央企(qǐ)房企(qǐ)，其财务指标称得上(shàng)完全(quán)健(jiàn)康的仍是少数。而更加(jiā)值(zhí)得注意(yì)的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方(fāng)国企开始大(dà)举(jǔ)扩张。而(ér)这(zhè)无疑(yí)又进一步考(kǎo)验着国央企的资金(jīn)链情况(kuàng)。

　　对房企而言(yán)，扩张速度的张(zhāng)弛有度(dù)尤为重要，节奏把握准确，有(yǒu)助于(yú)房企储备优质“弹(dàn)药”；但(dàn)过(guò)于(yú)乐观的预判未来市场，以及过于(yú)激进的(de)扩张(zhāng)拿地节奏也有可能让房企重蹈(dǎo)此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配(pèi)置的(de)一家房(fáng)企进行举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续(xù)4年(nián)的净借贷比例都(dōu)维持(chí)在33％左右，完全没(méi)有增加杠(gāng)杆(gān)比例(lì)。而到2022年，这家房企明显感觉到机会(huì)来了，其开(kāi)始(shǐ)在一线城市进行(xíng)大举拿地，净(jìng)负债率也由此前的33％左右(yòu)水准(zhǔn)提(tí)高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之一(yī)。与此同(tóng)时，该房企新购入地块也(yě)实现了(le)快(kuài)速的开盘利用率，预(yù)计今年会有更多的楼盘入(rù)市(shì)。像这类企业就符合“最后的赢(yíng)家”的特点(diǎn)。一方面，在于它(tā)本身储备了很多弹药，去(qù)年拿地超(chāo)1000亿(yì)元，且(qiě)其中一半(bàn)在一(yī)线城市，另外一半也主要集(jí)中在强(qiáng)二线和二线城(chéng)市；另一方(fāng)面，它的扩张是有节制地扩(kuò)张(zhāng)。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之相反，有些(xiē)房企的扩(kuò)张速度让人感觉又回到了(le)2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年～2020年期(qī)间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出手(shǒu)，但出(chū)手的(de)章法仍要小心，如果(guǒ)负债率(lǜ)扩张得太快，但(dàn)未来的两年市场(chǎng)没有(yǒu)想(xiǎng)象(xiàng)得那么(me)好(hǎo)，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那(nà)么如何来衡量(liàng)一(yī)家房企的扩(kuò)张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企(qǐ)的(de)净负债率水平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得(dé)过于快速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准要比“三道红(hóng)线”对房企的净负债率要求不得高于100％要更加严(yán)格。陈昊扬解(jiě)释，当前房(fáng)地产行业的复苏速度并没有那么(me)快，所(suǒ)以要规(guī)避公司净(jìng)负债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在20246oz爆米花多大万达影城 爆米花会吃胖吗2年拿(ná)地较积极(jí)的房企梳理(lǐ)发现，中交地产、中国金茂、华发股(gǔ)份(fèn)、越秀地产(chǎn)、绿(lǜ)城(chéng)中国、保利(lì)发(fā)展等(děng)房(fáng)企2022年(nián)净(jìng)负债率都在(zài)60％之(zhī)上。其中，中交地产(chǎn)净负债(zhài)率持续居高不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对比的是，华(huá)润置地(dì)、中(zhōng)国海(hǎi)外发展、万(wàn)科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙湖集(jí)团等房企在践行(xíng)较积极的拿地策略的同时，也较好地控(kòng)制了公司的扩张速度(dù)与净负(fù)债率水平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营房企

　　或具备(bèi)“最后赢家”的(de)黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上，他们是(shì)以同一(yī)筛选(xuǎn)标准来看国(guó)央(yāng)企与民营房企，但在各维度(dù)的实(shí)际表现上，国央企确(què)实会更(gèng)胜(shèng)一筹。如国(guó)央企的融资成本更低，融资渠道也(yě)更顺(shùn)畅，能够(gòu)做到想(xiǎng)融就融，这(zhè)样，国央企自然而(ér)然就(jiù)具有天(tiān)然优(yōu)势(shì)。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民营房(fáng)企，机构更加看好国(guó)央企，但(dàn)这也并不意味着，民(mín)营企业中就没(méi)有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少(shǎo)数(shù)民营(yíng)房(fáng)企(qǐ)同(tóng)样受到机构的青睐。比(bǐ)如(rú)，根据2023年一(yī)季报，滨江集团的十大流通股(gǔ)东中(zhōng)新进了“中国工商银(yín)行股份有(yǒu)限公(gōng)司－景顺长城中国(guó)回报(bào)灵活配(pèi)置(zhì)混合型证券投(tóu)资(zī)基金”“全国社(shè)保基金(jīn)一一六组合”等(děng)。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百(bǎi)亿私募(mù)珠海阿巴(bā)马资(zī)产管(guǎn)理(lǐ)有(yǒu)限公司就长期持(chí)有滨(bīn)江集团。根据(jù)一季报，该资产(chǎn)公司的几只(zhǐ)产品合(hé)计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占(zhàn)流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐(lài)，和其(qí)自身的基本面表现存(cún)在一定关系。2020年以来(lái)的近三年(nián)时间(jiān)，房地产市场整体在走“下坡(pō)路”，但作(zuò)为杭州(zhōu)本土房(fáng)企的滨江集团仍是(shì)表现出较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集(jí)团在业(yè)绩表(biǎo)现、销售规模、新增土储、股(gǔ)价表(biǎo)现等多维度都表现了较强(qiáng)的(de)增长势(shì)头。

　　业绩方面(miàn)，2020年(nián)～2022年期间(jiān)，滨江集团(tuán)扣(kòu)非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依(yī)次实现同(tóng)比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近(jìn)期发布的2023年(nián)一季报，今年一季(jì)度(dù)，滨江集团更(gèng)是实现(xiàn)了扣非(fēi)归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房地产“青(qīng)铜时代(dài)”仍能(néng)保持自身业绩的持续增长，和滨江集团扎(zhā)根杭(háng)州的战(zhàn)略(lüè)布局关(guān)系密切。根据2022年年报(bào)，滨江集团有近七成营收来自杭州(zhōu)地区，而(ér)在2021年，杭(háng)州地区(qū)的(de)营(yíng)收比重只占到近六(liù)成。近三年持续稳居(jū)杭(háng)州房(fáng)企(qǐ)销售(shòu)排名第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团(tuán)在杭(háng)州的土储(chǔ)补充同样较为积极，根据(jù)诸葛找房(fáng)、住在(zài)杭州(zhōu)网数(shù)据(jù)显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居(jū)杭州的(de)本土(tǔ)第(dì)一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的(de)较突(tū)出(chū)表(biǎo)现(xiàn)，也让滨江(jiāng)集团的房企(qǐ)排名(míng)迅速(sù)提(tí)升。到2023年(nián)，滨江集团(tuán)的(de)房(fáng)企排名已冲进前十(shí)，根据(jù)中指数据(jù)，2023年(nián)前4月(yuè)，滨(bīn)江集(jí)团实现销售(shòu)额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团(tuán)股(gǔ)价翻了超(chāo)一(yī)倍以上，而近期，滨江(jiāng)集团(tuán)更(gèng)是(shì)迎来多家机(jī)构的集中调研(yán)。滨江集团发布公告表示，公司(sī)于5月10日接(jiē)受了信(xìn)达(dá)证券、金(jīn)鹰基金(jīn)、建信(xìn)养老、新华养老等18家(jiā)机(jī)构调研。

　　产业链布(bù)局重点移至存量赛道

　　机(jī)构在(zài)下游家纺、家居、物(wù)业(yè)觅α

　　实际(jì)上房地产(chǎn)开发只是房地产产业(yè)链上的中(zhōng)游环节，其上(shàng)游主(zhǔ)要为钢铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材料供应(yīng)商，而下游应(yīng)用行业主要包括中介服务、家用(yòng)电器、物业管理、家(jiā)居用品。综(zōng)合《红周(zhōu)刊(kān)》的(de)采访，房地产(chǎn)开发环节与上游材(cái)料端息息相关，新盘开工不(bù)足(zú)导(dǎo)致上游(yóu)不被看好，机构寻觅(mì)个股(gǔ)阿(ā)尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地产行业在进入存量房(fáng)时代，所(suǒ)以对地(dì)产产(chǎn)业(yè)链，尤其是偏消(xiāo)费属性的(de)家装(zhuāng)家居领域，我们相对看好，因为居民保(bǎo)有的住房规模越来越(yuè)大，随着时(shí)间的增加(jiā)，内装更新的需求(qiú)也会越来(lái)越(yuè)多。美(měi)国过去的(de)数(shù)据充分说明了(le)这(zhè)一点(diǎn)，在新房销(xiāo)售见顶之后，家具消费的增长却一直都很(hěn)好。对于地产产(chǎn)业链(liàn)，我(wǒ)们(men)相对看好和(hé)内装相关的行业，例(lì)如(rú)消费建材、家(jiā)居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对(duì)下游细分(fēn)中(zhōng)相(xiāng)关赛道龙(lóng)头年内表现(xiàn)的(de)统(tǒng)计(jì)，目前暂居前(qián)两(liǎng)位的都(dōu)是来自家(jiā)纺赛道的公司(sī)，它(tā)们分别(bié)是富安娜(nà)和水星(xīng)家纺，特别是前者在(zài)月线(xiàn)连收七(qī)根阳线的(de)基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安(ān)娜主要从事纺(fǎng)织家居、睡眠家(jiā)居、生(shēng)活(huó)类(lèi)产品的(de)研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智”自有品(pǐn)牌。第一(yī)季(jì)度报告(gào)显示，报告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过实(shí)现(xiàn)归属于(yú)上市公司股东的(de)净利润约1.11亿元，同(tóng)比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公司(sī)一季报的(de)十大流(liú)通股股东来看，能够发现该股早已(yǐ)成为基金重仓股的天下，彼时包(bāo)括公募(mù)的中欧价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新(xīn)价值(zhí)和私募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧(ōu)的两只基金都是价值派基金经理曹名长在管的产品，首季其同(tóng)时重(zhòng)仓的房地产产(chǎn)业(yè)链股票还有金(jīn)地集团和(hé)大亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言(yán)，前几年曾经风光一(yī)时的家居板块也因(yīn)疫情(qíng)、消(xiāo)费(fèi)复苏(sū)进(jìn)程缓慢等多因(yīn)素一度沉(chén)寂，不(bù)过好在困境反(fǎn)转露出曙光，家(jiā)居板块中年内表现最好的是志邦家居。同一时间段(duàn)，该(gāi)股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从业(yè)绩来看，无论是营收还(hái)是归母净利润，公司(sī)都实现(xiàn)了同比双升。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东来(lái)看，《红周刊》发现广发(fā)基金经(jīng)理罗洋慧眼独具，一季(jì)报(bào)中他管理的广发策略(lüè)优选和广发安宏回报均增加(jiā)了持股，而(ér)这两只产品也成为志邦家居(jū)十大流通股股东中仅有的(de)两只公募。有意(yì)思的(de)是，他似(shì)乎对于定制家居类标的情(qíng)有独(dú)钟，在另一(yī)家(jiā)赛道(dào)公司金(jīn)牌橱柜中，他管理的全部三(sān)只(zhǐ)产品均登榜十大流通股股(gǔ)东，其(qí)也成为他的(de)独门(mén)重仓(cāng)股。

　　除(chú)去家居家纺(fǎng)外，下游的物业股也越来越被机构所青(qīng)睐，不过这(zhè)类(lèi)标的大多在香港上市(shì)，如何选(xuǎn)择成为(wèi)难(nán)题(tí)。对(duì)此，前述上(shàng)海公募基(jī)金经(jīng)理举例分析：“物业服(fú)务不是一个高(gāo)毛利的行业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司还是希46oz爆米花多大万达影城 爆米花会吃胖吗望挣(zhēng)的(de)是市场(chǎng)化应该挣的(de)钱，以我(wǒ)曾经买(mǎi)的绿城(chéng)服(fú)务为(wèi)例，它在(zài)中(zhōng)高端楼(lóu)盘占比是比(bǐ)较高的(de)，每年(nián)到期的(de)合(hé)同(tóng)里提价成功率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期(qī)之后，经过两三轮合(hé)同周期还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做(zuò)到产(chǎn)品提价的(de)公司很(hěn)少(shǎo)，因为物业公司(sī)很容(róng)易一开(kāi)始是挣钱的，后面因为保安(ān)这些(xiē)固定(dìng)人员成本的年度增长，不过(guò)服务没有特别(bié)好，客户没有那么满意，能做到提价难度(dù)是非常大的(de)。但是该公司(sī)能在业内(nèi)做(zuò)到到期之后提价率比较高(gāo)，这跟它的(de)定位和比较好(hǎo)的(de)服务是有(yǒu)关系(xì)的。”他进(jìn)一步(bù)强调。

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